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卫星石化:C3工业链龙头 大规模扩产在即 全球前五大丙烯酸制造商

本文摘要:卫星石化(002648):C3工业链龙头 大规模扩产在即 全球前五大丙烯酸制造商【行业配景】1、传统工艺丙烯供应下滑,PDH 项目为绝佳替代途径传统工艺丙烯供应下滑,PDH 项目为绝佳替代途径。丙烯是重要的石油化工中间体,其重要性仅次于乙烯,广泛用于生产聚丙烯、丙烯腈、丙烯酸、环氧丙烷等有机原料。停止 2017 年底,全球丙烯产能到达 1.26 亿吨,主要漫衍于亚洲、北美、欧洲、中东地域。 中国为最大丙烯产能国,产能占比 28%,合计 3476 万吨。

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卫星石化(002648):C3工业链龙头 大规模扩产在即 全球前五大丙烯酸制造商【行业配景】1、传统工艺丙烯供应下滑,PDH 项目为绝佳替代途径传统工艺丙烯供应下滑,PDH 项目为绝佳替代途径。丙烯是重要的石油化工中间体,其重要性仅次于乙烯,广泛用于生产聚丙烯、丙烯腈、丙烯酸、环氧丙烷等有机原料。停止 2017 年底,全球丙烯产能到达 1.26 亿吨,主要漫衍于亚洲、北美、欧洲、中东地域。

中国为最大丙烯产能国,产能占比 28%,合计 3476 万吨。现在海内丙烯生产工艺主要有四种,其中传统工艺催化裂化和蒸汽裂解仍然占据主导职位,占比 64%。

中国凭据富煤少油缺气的国情,近年鼎力大举生长煤制烯烃和丙烷脱氢(PDH)项目,占比划分到达 22%和14%。大型煤化工企业计划的产能多为煤制一体化妆置,中间品甲醇和烯烃全部用于生产聚乙烯或聚丙烯。而沿海地域如江浙、福建地域由于入口便利,则选择 PDH 项目。

相比力而言,PDH 工艺原料单一流程短,具备一定的环保及成本优势。从最近几年的我国投放的 PDH 装置举行利润测算来看,PDH的利润一直处于较高位置,吨盈利在 1000 元人民币以上。PDH 作为成熟技术,使用丙烷做原料制备丙烯的收率凌驾 80%,对传统工艺有很好的替代作用,是解决丙烯产量不足问题的绝佳途径。

2、海内 PDH 原料端丙烷依赖入口,价差维持高位我国丙烷入口泉源主要为中东和美国,2017 年中东地域占比凌驾 60%,美国占比为 25.84%。PDH 装置对丙烷的纯度要求较高,外洋 PDH 装置都接纳湿性油田伴生气为泉源的高纯低硫丙烷为原料。我国湿性油田伴生气资源较匮乏,且炼油的副产物液化气除含有丙烷外其它杂质含量较高,质量上无法满足 PDH 工艺原料要求。

现在市场上预期中国对美国丙烷加税会严重影响 PDH 盈利情况,我们认为,丙烷与乙烷差别,美国不是单一选项,纵然加税真正落地对原料端有一定打击,但相关企业可以通过增加其它国家采购量来降低风险。以卫星石化为例,现在丙烷主要来自中东,成本端受到打击较小。

3、丙烯酸及酯行业行业集中度继续提升丙烯酸及酯行业集中度高,新增产能主要来自卫星石化,未来虽然开工率下行,但行业集中度仍将连续提升,而且卫星石化低成本的优势将确保良好的盈利性。丙烯酸及酯行业集中度较高,卫星石化2017 年丙烯酸产能占比 16.8%,2020 年预计到达 23.2%。

丙烯酸丁酯产能占比达 13.9%,2020 年预计到达 22.7%。预计丙烯酸 2018-2020年开工率到达 70.1%、66.3%、67.0%,呈一定下滑趋势。丙烯酸丁酯2018-2020 年开工率为 74.3%、68.0%、66.0%,也有一定下滑。

产量稳定增长,开工率有一定下滑。与产能飞速扩张差别,丙烯酸产量增速相对稳定,2012-2017 五年复合增长率为 8.9%。产能产量的不匹配造成了开工率在 2014-2016 年一直处于低位,划分为 70.0%、59.6%、64.4%。

另外,丙烯酸收支口量都比力低,占产量比例小于 3%,外洋市场对海内整体供需格式影响不大。预计丙烯酸 2018-2020 年开工率到达 70.1%、66.3%、67.0%,呈一定下滑趋势。

丙烯酸丁酯2018-2020 年开工率为 74.3%、68.0%、66.0%,也有一定下滑。4、丙烯酸价差有一定周期性,现在处于盈利修复阶段丙烯酸价差有一定周期性,现在处于盈利修复阶段。

海内丙烯酸行业生长从 2011 年至今分为 3 个阶段。2011-2013 年行业盈利较好,供需相对平衡,许多突发事件如 2012 年日本触媒爆炸、2013 年德国巴斯夫不行抗力、2013 年华谊爆炸等推动产物涨价,价差恒久维持在3000 元以上。

陪同大量企业投产,丙烯酸产能从 2012 年的 149 万吨增长到 2015 年的 275 万吨,年复合增速到达 22.7%。叠加原油价钱下跌对化工行业的打击,丙烯酸行业盈利大幅下滑,许多企业泛起亏损。丙烯酸酯产能集中度高。丙烯酸通过与差别的醇类物质反映可以获得丙烯酸酯。

比力重要的丙烯酸酯有丙烯酸甲酯、丙烯酸乙酯、丙烯酸酸丁酯、丙烯酸异辛酯等,其中最重要的是丙烯酸丁酯。大部门丙烯酸厂商配套丙烯酸酯生产装置,因此丙烯酸丁酯的竞争格式与丙烯酸类似。

最大的几家丙烯酸丁酯生产厂商万华、卫星石化、台塑、扬子江巴斯夫占比凌驾 50%。预计到 2020 年,随着卫星大幅扩张,其产能占比可达 22.7%,领先其它竞争对手。

从开工率来说,预计2018-2020 年开工率划分为 74.3%、68.0%、66.0%,呈下滑趋势。【公司看点】1、C3 工业链龙头产物结构合理,可以有效抵御风险卫星石化自建立以来,一直深耕于 C3 工业链,2014 年以前具备丙烯酸产能 16 万吨。

2014 年是公司历史上具有里程碑意义的一年,在这一年 32 万吨丙烯酸项目、30 万吨丙烯酸酯项目、45 万吨 PDH 项目相继投产,公司一跃而成 C3 工业链龙头,成为行业首个实现 C3 工业链一体化的公司。与此同时,公司也不停富厚产物结构,2014 年具备 SAP 生产能力,2017年 30 万吨聚丙烯投产。

现在产物结构合理,差别产物间匹配度较高,公司可以享受到每一个环节的利润。另一方面,通过工业链上多点结构,公司可以凭据市场情况调治产物产出,提高风险抵御能力。2、轻质化趋势所向,乙烷裂解大有可为美国页岩气革命首先打击的是天然气行业,供应大增价钱大降,随后有相同遭遇的即是天然气凝析液 (NGL,Natural Gas Liquid)。大量廉价的 NGL 中富含的轻烃是裂解生产化工品的优质原料,从而引发了化工品裂解原料从石脑油向低碳烷烃转移,也就是所谓的原料轻质化浪潮。

从基础上说,乙烷裂解和 PDH 都属于原料轻质化项目,前者为生产乙烯,后者为生产丙烯。在 PDH 项目上卫星石化属于海内第一批吃螃蟹的公司,在乙烷裂解这个领域也有望成为海内的先驱者。

3、C3 工业链为公司2019-2020年业绩提供有力保障卫星石化为传统“丙烷-丙烯-丙烯酸及酯或聚丙烯”C3 工业链龙头,以 PDH装置为焦点。本次新增 45 万吨丙烯,公司将实现丙烯原料完全自给。该项目预计 2019 年 Q1 即可转固。公司现有丙烷脱氢制丙烯 90 万吨/年、丙烯酸 48 万吨/年、丙烯酸酯 45 万吨/年、高分子乳液 21 万吨/年、SAP 9万吨/年,PP 粉料 30 万吨/年、双氧水 22 万吨/年(2018 年 8 月投产)。

2018 年 Q1-Q3 公司单季度实现归母净利润划分为 1.13 亿元、2.14 亿元、2.96 亿元,Q4 预计约 3 亿元。思量原油价钱水平、丙烷属性以及现在跟踪的 C3 工业链价差看,预计公司 2019 年 Q1 业绩同比大幅增长。同时,公司在建 15 万吨 PP 项目预计2019 年 Q1 投产,C3 工业链抗风险能力进一步提升,业绩中枢可达 13 亿元左右。

【估值与盈利预期】预计公司 2018-2020 年归母净利润划分为 9.21 亿元、13.18 亿元、14.79 亿元,对应 EPS 0.86 元、1.24 元、1.39 元,PE 13.4X、9.4X、8.3X。思量公司连续产能投放,C2+C3 工业链齐头并进,未来发展空间大。

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